套利是指利用两个(或以上)相关市场或品种或合约之间的价差变化，进行交易方向相反的交易，以期价差发生有利变化而获利的交易行为。套利交易风险有限，收益稳定，一直受到投资者尤其是机构投资者的青睐。4月16日，上证50与中证500股指期货在中金所挂牌上市，不仅仅丰富了我国股指期货风险管理工具，同时由于标的物差异性、板块轮动化，也为股指期货市场带来跨品种价差交易的新机会。
上证50、中证500、沪深300指数介绍
上证50指数包含了上海证券交易所中规模大、流动性好、最具代表性的50只股票，是沪深300成分股的子集。中证500指数主要反映沪深证券市场内中小市值公司的整体状况，其成分股是扣除沪深300指数样本股及最近一年日均总市值排名前300名的股票。
简单来说，沪深300指数代表沪深两市大盘，是中国市场的投资基准。上证50指数基本上可作为金融板块指数的代表，金融板块权重占比为66%。中证500指数更多代表了沪深两市中小盘的股票。由于三个指数的期货合约都采用相同的到期日及现金交割的方式，合约条款相似，有利于降低套利的风险。
三大期指套利类型分析
鉴于中证500指数成分股偏重中小盘，上证50以及沪深300指数成分股侧重于大盘蓝筹股，根据我们的研究，若预期大盘蓝筹走势强于中小盘，投资者可进行卖中证500、买沪深300或者买上证50股指期货的价差交易策略。反之，则可进行相反方向的价差交易。由于上证50和中证500股指期货刚上市，历史数据不足，我们以三个指数的现货走势为参考，将套利机会分为以下几种类型。
一、构造蓝筹、中小板对冲指数套利
1.蓝筹、中小板多头对冲套利
去年11月21日央行宣布降息，利好资金敏感性板块，以估值修复、低价位为代表的银行、券商、地产等权重股引领一段逼空行情。以此行情为例，根据期指标的物的差异性，主要有两种跨指数套利方案。
方案一是多上证50空中证500。具体操作细则为：根据11月24日上证50与中证500收盘价，跨指数套利数量比为2∶1。11月25日分别以11月24日收盘价买入2手上证50，卖出1手中证500。以12月31日上证50、中证500的收盘价分别对冲相应手数平仓。
方案二是多沪深300空中证500。11月25日分别以11月24日收盘价买入3手沪深300，卖出2手中证500。以12月31日的收盘价分别卖出对应手数平仓。
2.蓝筹、中小板空头对冲套利
今年2月以来，市场大分化，资金偏好成长与题材股，创业板屡创新高，而蓝筹权重受前期涨幅较大拖累，整体走势较为滞涨。以2月9日行情为例，主要有两种跨指数套利方案。
方案一是空上证50多中证500。2月9日分别以2月6日收盘价卖出3手上证50，买入2手中证500。以4月14日收盘价分别对冲相应手数平仓。
方案二是空沪深300多中证500。2月9日分别以2月6日收盘价卖出1手沪深300，买入1手中证500。以4月14日收盘价分别对冲相应手数平仓。
二、构造沪深250衍生指数，进行多空对冲套利
利用上证50和沪深300股指期货可以构造出“沪深250”股指期货。根据我们统计研究，以地产、银行、非银行金融等行业为代表的金融板块分别占上证50、沪深300权重为66.87%、40.52%。模糊地看，沪深250相对应的现货可以认为是除金融板块以外，电力、制造、工业、医疗等行业的优质大盘股票。
1.“沪深250”衍生指数多头对冲套利
以2014年12月行情为例，在银行和券商板块驱动下沪深300指数大幅上涨，而其他沪深300成分股相对滞涨。2015年1月如果我们判断其他行业将开始补涨，此时可以买入沪深300，同时做空上证50，便可以对冲金融行业波动，获得其他行业补涨带来的收益。
以1月5日行情为例，方案为多沪深300空上证50。操作细则是2月6日分别以5日收盘价买入3手沪深300，卖出4手上证50。以3月10日收盘价分别对冲相应手数平仓。
2.“沪深250”衍生指数空头对冲套利
以去年11月21日央行降息为例，相较于其他板块，以地产、银行、非银行金融等为代表的金融板块利好更大，此时如果选择空沪深300多上证50，就能锁定金融板块所带来的额外收益。操作细则是11月25日分别以11月24日收盘价卖3手沪深300，买入4手中证500。以12月31日的收盘价分别对冲相应手数平仓。
后市操作建议
尽管期指与现指走势有一定差异，但以上套利方案仍具有一定的参考性。后市展望，我们认为，由于前期涨幅过大以及不匹配的盈利能力，中小板、创业板整体上暴露出了市盈率与股价的双高风险。在炒作题材不断以及增量资金持续涌入的背景下，创业板整体上正处于加速冲顶阶段。未来在中证500期指做空机制引导下，中证500近期或面临回调态势。
与之相反的，债务风险降低利好银行板块估值，地产板块在利好政策不断加大的背景下有望弱势回暖，券商板块受融资融券与经纪业务激增料业绩蒸蒸日上。整体而言，金融板块受低估值、良好业绩等提振有望长期受资金热捧。因而，后市主要跨市套利的操作建议是空中证500期指多沪深300期指或空中证500期指多上证50期指。
作者单位：瑞达期货
