全球大宗商品“大牛市”将近尾声

近期以来，受中东地缘政治动荡升级影响，国际油价持续上涨，并带动了国际大宗商品价格出现上行，反映核心大宗商品价格波动的CRB指数较年初上涨了1.7%，然而，从中长期看，超低利率周期、中国需求周期以及传统重工业化产业周期行将接近尾声，很可能预示着国际大宗商品的超级“黄金时代”一去不复返。

首先，需要关注的是全球资金成本因素，在未来几年，全球将告别廉价资本时代。事实上，一直以来，新兴经济体的“储蓄过剩”不仅为发达提供了大量的融资资源，也大大压低了长期利率水平。但是现在这种格局正在发生改变:以往经济全球化中的过度消费、过度借贷、过度福利、过度出口的失衡关系正在被打破:一方面，受消费需求收缩，信贷规模萎缩、债务重组以及“再工业化”的推动，发达经济体贸易赤字有望减少，而外部需求疲软，汇率争端、贸易摩擦升级也降低了新兴经济体的贸易盈余的水平，全球贸易收支开始趋于平衡；另一方面，投资回报率、储蓄—投资组合、风险偏好水平等因素的趋势性改变，都将推动全球长期实际利率步入上升通道，这对大宗商品市场行情无疑是长期承压因素。

第二个起关键支撑作用的是“中国”因素——中国超增长周期趋于结束。从需求因素看，中国多种大宗商品需求量位居全球首位。入世十年来，中国大宗商品需求量的逐年上升，众多品种大宗商品需求量位居全球首位。根据长城咨询对大宗商品中25种品种的调查，其中有19种品种消费量全球第一，中国大宗商品总消费量约占全球总消费量的18.7%。其中，中国消费量占全球比重超过40%的有8个，包括铁矿石68%、稀土67%、煤炭48%、精炼铜41%、原铝41%、棉花40%等，然而中国对大宗商品的需求到达“峰值”后出现趋势性放缓，国际大宗商品市场难以走出“独立行情”。

而从中长期看，中国正在告别两位数的增长，经济增长速度将下一个台阶，从高速增长进入中低速运行。由中国需求基本面支撑的大宗商品/资源的繁荣周期也将趋于尾声。中国“过度工业化、过度出口依赖、过度投资驱动、过度粗放增长”的增长模式难持续。经济增长将从由大量消耗资源的模式，转为由通过改善资源使用效率所推动，失去了需求的支撑，全球大宗商品超级周期也将接近尾声。

第三个重要的结构性因素是以发达国家为代表的全球经济正在开启“再工业化”周期，这意味着对“高消耗、高污染、高排放”的初级矿产资源以及基础大宗商品的依赖会越来越小。国际金融危机后，美欧意识到需要改变过去那种“债务推动型”增长模式，重归实体经济愿望强烈，但“再工业化”绝不是简单的回归，实质上是产业升级和“归核化”(即向设计、研发、标准等价值链高端抬升)，以新能源、环保、高附加值制造业、生产服务性制造业以及能够提高能源效率的高技术产业为代表的低碳经济将成为新一轮产业结构调整的主要推动力，这使得初级矿产资源以及基础大宗商品的需求也会趋于减少，全球大宗商品的超级“黄金行情”很可能就此结束，而巴西、澳大利亚等靠资源和大宗商品“出口驱动型”国家会受到冲击，全球经济“再平衡”将进入全面深化阶段。(张茉楠)