由于国内货币政策的稳定以及国债自身品种的特性，国债期货近期呈现滞涨的特点。上周人民币汇率突然贬值，国债期货因此受到压制，面临回调压力。
8月11日，央行大幅上调美元兑人民币中间价，美元兑人民币中间价由上一工作日的6.1162调整至6.2298，上调了0.1136，人民币相对美元贬值了1.86%。这是美元兑人民币20多年来最大的单日涨幅。其后两天，美元兑人民币汇率分别上调了0.1008和0.0704，上调幅度分别为1.62%和1.11%。截至8月19日，美元兑人民币汇率为6.3963，汇率较8月10日上调了4.58%。
在判断上调美元兑人民币中间价对债券的影响之前，我们先来分析一下此次中国人民银行上调美元兑人民币中间价的原因。众所周知，国内生产总值（GDP）是由四部分组成的，即消费（C）、投资（I）、政府购买（G）和进出口（X-M）。其中，政府购买因为占经济总量的比重较小，我们很少考虑。一般情况下，在研判一个经济体的状况时，我们更多考虑的是消费、投资和进出口。这也就是我们通常所说的“三驾马车”。
当前有两方面重点值得关注。一方面是投资。投资一直是近些年拉动国内经济增长最主要的原动力。从房地产投资到基础设施建设一直是经济的命脉所在。但是通过这些年的投资，投资过热问题已经开始困扰中国经济。钢铁、化工、白色家电产能都出现了严重的过剩。因此，这时候再依靠投资拉动经济只能是饮鸩止渴。
另一方面是国内消费。虽然人均收入逐年提升，但是由于社会保障体制不健全，加之中国人的消费习惯（乐于储蓄），短期寄希望消费代替投资成为拉动国内经济的主要动力也不现实。那么，出口就成为了提振国内经济的希望了。其实，中国经济的主要问题在于，前些年过热的投资增速没有与之相匹配的国内消费作为铺垫。由于国内消费潜力已经饱和，过剩的产能急需国外市场消化。但是，人民币的持续升值使原本质量上不占优势的中国制造出口受阻，这造成了过去几年的产能过剩。今年国家推出了“一带一路”战略，并且成立了亚洲投资银行，其主要目的就是将国内的过剩产能向中亚、西亚地区投放。为了使中国的产品更具竞争力，降低利率可以看成这一战略的配套政策。
笔者认为，通过降低利率达到刺激出口是此次央行上调美元兑人民币中间价的主要目的。另外，通过调整汇率来辅助货币政策也是央行考虑的一个重要因素。人民币相对美元贬值，会造成以人民币计价的商品相对贬值，中国市场对外的吸引力下降，外资将流出国内市场，回流至美国。这一举措拓宽了未来国内货币政策的空间，央行可以在不增加M2的前提下，降低融资水平。不过，短期内外汇占款的下降会造成国内流动性暂时性的紧张，利率水平将提升，进而将压制国债期货的价格。
作者单位：金石期货
