当前，正值春意盎然的季节，债市却面临阵阵“寒潮”，众多年初起看多的机构被杀了个措手不及。作为风向标的10年期国债和国开债利率急速上行，5年期国债期货一度跌破97点一线，市场做空情绪浓厚，前期多头出现踩踏现象。投资者不禁满腹疑惑，本以为等来的是宽松，何曾想面临的却是走熊。
经济复苏缓慢，利率长期牛市观点不变
汇丰公布的3月中国制造业PMI初值仅为49.2，低于市场预期的50.4和2月终值50.7，创下11个月来新低。新订单和新出口订单指数均处于荣枯分水岭之下，产成品和原材料库存指数也从增长转至下降区间。国家统计局公布最新数据显示1—2月规模以上工业企业利润总额增速大幅下滑至-4.2%，反映出制造业不景气，显示经济下行压力依然存在。
目前房地产销售数据转暖，政策层面也频传将对地产政策进行放松的消息，因此楼市的回暖可能对经济下滑起到一定的缓冲作用。但是，长期看来，我国人口红利的消失是不争的事实。在经济去杠杆、去产能的进程中，快速复苏面临较大挑战。因此长期来看，利率中枢继续走低是大概率事件。
市场资金价格抬升，央行引导利率下行并未奏效
3月24日，央行下调7天回购利率10个基点，这也是央行继本月3日下调后，月内第三次下调10个基点。央行意图引导市场利率的下行，但是市场反应并不强烈。本周二银行间7天同业拆放利率报3.92%，上升2.6个基点。受月末因素的影响，近日资金利率有望继续冲高。
每月一批的新股发行，也临近窗口期，预计本周将会公布4月初新一轮新股IPO名单。随着集中发行新股数量的增加，越来越多的资金被吸引到新股申购套利的市场中来，这增加了市场资金面的扰动因素。央行宽松意图在市场传导的过程中受阻，市场利率难以在短期出现明显的下行。
供给压力挤压利率下行空间
周末博鳌论坛上，财政部长楼继伟表示中国今年可能推出更多的地方政府置换债券，以置换更多的政府债务。这意味着此前公布的1万亿置换债券可能只是今年的第一批而已。3月26日江苏省财政厅发布地方债组建承销团公告，将发行第一批648亿元一般地方政府债券，用以置换存量债务。考虑到银行的认购需求被地方政府债券挤占，将会影响到金融债的认购积极性，因此市场面临供应压力加大而需求不足的局面。
对于市场所期待的央行可能购买置换债券的问题，尽管不排除有这种可能，但是目前尚无任何迹象。因此客观上，供给压力是对目前债市反弹空间一个很大的压制力量。
综上，我们依然维持长期利率走低的观点。短期债市目前面临着权益市场的火爆以及地方置换债券的供给双重冲击。目前债券收益率已降至历史低位，对机构的吸引力减弱。因此，我们认为债市调整还未到位，期债做多仍需谨慎。
作者单位：大越期货
