原油价格从六年多的低位报复性反抽，缓解了铜市恐慌抛售的情绪。不过，全球商品的成本大幅下移，铜价也面临回归的风险，预计后期走势仍以探底为主。
全球宏观经济系统风险仍未散去
目前来看，来自于宏观经济方面的系统风险仍未从商品市场散去。一方面，希腊政局不稳或引发欧元区新一轮危机。希腊议会在去年12月最后一轮总统选举投票中未能选出新总统，2016年到期的希腊议会将被解散，提前进行大选。希腊已有言论欲退出欧元区，甚至不少人宣称欧洲“雷曼时刻”恐将再度来临。这对疲弱的欧元区经济来说，无疑是雪上加霜。2011年年末希腊赤字导致欧债危机的阴影并未曾远去。
另一方面，世界银行近期的报告也显示全球经济增长倾向于下行，且存在一些包括金融波动加剧、地缘政治紧张局势加重以及欧元区或日本的经济停滞延长在内的风险因素。因美国经济改善和油价下跌未能抵消世界各大经济体经济疲软的影响，全球经济增长预期向下修正，唯独美国2015年经济增长率预估由3%上调至3.2%。此报告凸显了美国和其他主要经济体经济增长形势的差异，打击了油价暴跌将刺激经济发展的乐观情绪。
国内终端消费增长乏力
从需求来看，国内电网和空调两大主要用铜领域消费乏力。由于经济发展增速放缓，电网投资增速较计划量大幅下滑，导致下游实体需求疲软。电网上游主要的铜杆线企业产能利用率整体呈现下降趋势。仅华东地区铜杆企业的产能利用率相对稳定在80%附近，而华北和华南地区的综合产能利用率则从去年3月高点一路下滑。
实际上，下游订单除了一些大型厂家同比增长之外，大多数均出现下降。受到银行信贷收紧的影响，部分铜杆生产商资金链出现缺口，导致厂家订单及实际产量下降。我们的调研显示，1月部分大型空调库存积压严重，产能利用率一直处于下降状态。部分配套空调铜管的企业计划在春节期间延长工人的放假时间，说明空调行业订单极差。这在一定程度上反映了房地产端需求不足给铜消费造成的负面影响。
铜冶炼企业开工积极性高
供应端的增幅并未因铜价下跌而出现下滑。去年12月安泰科主要跟踪的10家阴极铜生产企业累计生产阴极铜49.13万吨，约占全国产量的70%以上，比上年同期增长23.42%。平均开工率约为100%，与去年11月情况相同。其中，满负荷生产的有江西铜业、铜陵有色、金川集团、中条山和大冶有色；开工率在80%以上的有云铜、上海鑫冶；开工率最低为42.02%。6家铜企业副产硫酸108.85万吨，比上年同期增加23.4%，月环比增加10.35%。
硫酸价格目前持续上涨至450元/吨附近，金银价格也出现了比较大的回升。副产品价格的走高以及冶炼加工费的上涨提高了铜冶炼厂的开工兴趣，预计12月全国精铜产量将不低于11月的75万吨，全年产量有望达到790万吨，同比大幅度增长。
另外，近两周伦铜库存继续大幅增长至19.4万吨，接近去年5月以来的高点。上期所铜仓单也增加至4.8万多吨。沪铜1502合约的交割在春节前，终端企业需求不足可能导致连续两个交割月将有大量现货交割。显性库存的快速上升将对铜价造成最后的压力。CFTC持仓显示，铜期货基金大幅增持净空持仓至41265手的历史高位。LME持仓报告也显示，基金经理近两周大幅减持铜净多头头寸。隐形库存显性化，给基金抛售添加了做空砝码。
综合分析，沪铜急跌至4万整数的关口附近后，需要修复调整。进口出现盈利导致大量的精铜报关进口，国内现货市场供需严重失衡。库存增长将继续施压铜价，预计后市铜价仍将振荡下探。
作者单位：国泰君安期货
