提要
上周(11月20日-24日，下同)进入月末，央行缩减资金投放量，银行间资金面再度趋紧。以原油、“黑色系”为代表的大宗商品大幅上行，再度引发通胀担忧。上周期债重回弱势，并创上市以来的收盘新低。
期债上周最低收盘价为T1803合约92.05，也是创十年期国债期货上市以来的收盘新低。现券方面，截至11月24日，十年国债170018收益率上行至4.02%，十年国开170215突破4.95%，较9月末已经分别上行了40bp与75bp。
资金大概率维持紧平衡
进入本月下旬以来，资金面的扰动因素有所减少，央行果断缩减资金投放量。但是在超储率保持低位的背景下，各金融机构资金融出意愿明显降低。尤其是在监管忧虑的笼罩下，多数机构都会增加资金的备付，从而减少融出量。此外，在多次的货币政策执行报告中，央行都强调盯住DR007，从近期的DR007走势来看，DR007整体较为稳定。但其他市场利率波动被放大，凸显了银行间市场流动性紧张局面。因此，央行的操作就成了市场的关注点。
在到期量较大的情况下，上周央行果断缩减资金投放量，资金面也较之前明显趋紧。目前银行体系的流动性总量基本是稳定的，因此央行无意向市场投放过多流动性。在刚公布的三季度货币政策执行报告中，货币政策的稳定多次被提及。后期在超储率维持低位、监管趋严的情况下，资金面松紧仍需要关注央行的操作。因此，央行稳健中性偏紧的货币政策基调，决定了未来资金面维持紧平衡将是常态。
年内通胀整体可控
上周以“黑色系”为代表的大宗商品期货再度大幅上行。同时，国际原油价格在经过了短暂的调整后，再度上行。2018年减产协议、近期政治地缘局势升温等因素，均支撑原油价格持续走高，对PPI形成有力支撑。整体看，面对CPI同比的逐步回升，PPI同比回落放缓，市场的通胀预期可能会逐步提升，国内货币政策难宽松。一旦通胀预期升温，短期也难回落，对于债市整体偏利空。
11月17日晚间，央行发布了资管新规的意见稿，规定资管包括理财禁止多层嵌套。之前大规模扩张的理财业务中包含了很多通道业务，即使是主动管理型的委外也包括两层以上的委外模式开展。如果新规后面严格执行的话，大部分的理财委外可能都将难以维持。在近期监管忧虑笼罩的背景下，委外收缩的预期不断增强，委外相关链条就可能卖债。委外链条中的交易盘主要是国开债，这也是上周国开债收益率大幅上行的主要原因，即国开债隐含税率大幅上行。后期委外链条收缩带来的卖债效应可能会持续发酵，同样也会继续打压债市。
随着上周债市收益率不断上升，机构的发债成本不断抬高，上周后期十年国开债收益率上行至4.9左右，国开十年债有明显的超调嫌疑。继上周进出口行推迟发债后，出于降低成本考虑，国开行也停发了十年期品种。上周后期，在国开行以及进出口行停发十年债的带动下，期债价格有一定的反弹。短期内，随着十年国开债停发，可能会有更多的债券停发情况出现。短期期债仍有一定的反弹空间，但是能否反转仍需观察。
综上所述，市场对于目前利空因素已经有所反应，利率债已经具备了相当的配置价值。同时，市场对于未来走势分歧也在增加，期债低位波动加大，抄底仍需等待实质性利好出现。短期内，期债大概率延续低位宽幅振荡格局。操作上，建议T1803合约维持波段操作。关注上方92.8元一线压力位，若有效突破92.8元一线，建议适量追多。
